Bewertungskennziffer bei der Aktienanalyse: Der EV/EBITDA-Multiplikator

Das EV/EBITDA lässt sich wie folgt ermitteln: Wie beim KGV oder KCV steht eine Überschussgröße im Nenner – das bekannte Ergebnis von Steuern, Zinsen und Abschreibungen.

Damit gilt für das EV/EBITDA, die für die übrigen Kennzahlen zutreffenden Eigenschaften, Unternehmen unabhängig von ihrer Größe vergleichbar zu machen. Im Zähler der steht der Enterprise Value, kurz EV. Wörtlich übersetzt bedeutet das Unternehmenswert.

Dahinter verbirgt sich die Summe zweier Komponenten. Zum einen beinhaltet es den Unternehmenswert der Eigentümer. Das ist die Marktkapitalisierung, sprich der Börsenwert eines Unternehmens, der sich aus Aktienkurs und der Anzahl der im Umlauf befindlichen Aktien errechnet. Man addiert ihm als zweite Komponente die Nettoverschuldung hinzu.

Bruttogewinn-Multiplikator auf Gesamtkapitalebenen

Es handelt sich wie beim KGV um einen Gewinnmultiplikator. Solange Vergleichbarkeit gegeben ist, kann man es auf die Aussage bringen: Je geringer, desto besser. Im Multiplikator kann man den Kehrwert erkennen, der eine Art Gesamtkapitalrendite darstellt.

Es wird nicht die gesamte Passivseite, sondern die Netto-Finanzverschuldung berücksichtigt. Das Eigenkapital wird nicht mit Buchwerten, sondern zum Marktwert erfasst. Die verwendete Ergebnisgröße ist mit dem EBITDA etwas gröber als die bei der Berechnung der Gesamtkapitalrendite.

Trotz der Unterschiede sind die Überschneidungen groß: Dem Kapital stellt man eine Bruttoergebnisgröße gegenüber. Wie beim KGV kommt der Branchenzugehörigkeit Bedeutung hinzu, wenn es darum geht, ob ein Vergleich zweier Unternehmen zulässig ist.

In der Praxis weisen anlageintensive Unternehmen, die aufgrund dessen hohe Abschreibungen zu stemmen haben, niedrigere Multiplikatorwerte auf. Bei der Ermittlung der Ergebnisgröße, welche zur Befriedigung der Kapitalgeber zur Verfügung steht, stellen die Abschreibungen einen größeren Abzugsposten dar als in weniger kapitalintensiven Sektoren.

EV/EBITDA als Schätzer bei Übernahmen

Neben der Eigenschaft als (Brutto)Gewinnmultiplikator kommt der Kennziffer EV/EBITDA eine andere Bedeutung zu. So drückt Enterprise Value aus, was es einen Investor kostet, ein Unternehmen schuldenfrei zu erwerben.

In der gleichen geistigen Sekunde zahlt man bei Erwerb des Unternehmens dessen gesamte Schulden zurück. Um Eigentümer zu werden müsste man den Marktwert des Eigenkapitals zahlen. Mit dem Übergang des Eigentums wäre der Übergang der Schulden verbunden.

Das Enterprise Value gibt genauere Auskunft über den finanziellen Einsatz bei einer solchen Transaktion. Der Marktwert des Eigenkapitals erfasst nicht die Zahlungsverpflichtungen aus der Verschuldung.

Um zu ermessen, ob das finanzielle Engagement für eine Übernahme in Relation zur Ertragskraft des Übernahmeobjektes steht, ziehen Analysten den EV/EBITDA-Multiplikator heran. Mit einem Vergleich mit den eigenen Relationen des Unternehmens, der Branche oder anderen Übernahmen in der Vergangenheit trifft man eine Aussage, ob der bezahlte Preis für die Übernahmen angemessen oder zu teuer war.

Zentrale Größe des Sum-Of-The-Parts-Modells

Den Multiplikator nutzt man im Rahmen eines speziellen Unternehmensbewertungsverfahrens, bei Unternehmen, die verschiedene, voneinander unabhängige Geschäftsbereiche haben, die verschiedenen Branchen zugeordnet werden. Das Verfahren nennt sich Sum of the Parts.

Das erwartete EBITDA der einzelnen Geschäftsbereiche multipliziert man mit dem branchenüblichen EV/EBITDA-Vielfachen. Addiert man diese Werte, erhält man die Enterprise Value der Geschäftsbereiche.

Zieht man die Nettoschulden ab, verbleibt der theoretische Marktwert des Eigenkapitals, der theoretische Börsenwert. Dividiert durch die Anzahl der Aktien, erhält man den theoretischen fairen Kurs der Aktie. Im Vergleich zum realen Börsenkurs erkennt man Über- oder Unterbewertung.