Schlechte Wetten

von unserem Korrespondenten Bill Bonner

"Gott würfelt nicht."

Albert Einstein

Einstein brachte der Welt die Relativitätstheorie. Plötzlich gab es keine fixen Positionen mehr; alles schien lose zu sein.

"Alles ist relativ", sagten die Leute. Nichts war absolut dies oder absolut das, richtig oder falsch, hier oder da.

Und dann kam das Unbestimmtheitsprinzip von Heisenberg hinzu, und sogar Einstein hatte genug. Nicht nur, dass es keine Absoluten mehr gab, sagte Heisenberg, man könnte sie auch gar nicht erkennen, sogar wenn es sie geben würde. Alles sei in Bewegung, so Heisenberg, man könne nur den Ort, an dem sich ein Objekt befinden würde, oder dessen Geschwindigkeit benennen ... aber nicht beides. Und der Versuch, beides festzustellen, würde nicht erfolgreich sein!

Nach Einstein und Heisenberg schien die Welt nur noch ein Spiel zu sein. Man würfelte und hoffte auf das Beste; was sonst konnte man machen?

Die Idee eines unsicheren, unbekannten Universums befriedigte Einstein nicht; er verbrachte den Rest seines Lebens mit dem Versuch, zu beweisen, dass dies nicht so sei.

Aber heute hören wir das Rollen der Würfel überall. Wir stehen gerade am Beginn eines neuen Jahres. Die Leute bedauern, was sie letztes Jahr getan haben ... und sie schütteln die Würfel in der rechten Hand für einen neuen Wurf. Was sind die Chancen für dies ... oder das ... fragen sie sich, als ob sie es wissen könnten.

Um Ihnen eine Vorschau von meiner Schlussfolgerung zu geben; ich glaube, dass es eine schlechte Zeit ist, um Aktien zu kaufen.

Die Wahrscheinlichkeit, dass ein großer Meteorit Manhattan zerstört, ist meiner Ansicht nach ziemlich gering – so gering wie die Wahrscheinlichkeit, dass der US-Kongress ein vernünftiges Gesetz durchbringt. Alles kann passieren, aber manche Dinge sind wahrscheinlicher als andere. Aber, wie Heisenberg uns warnt, sobald wir diese Wahrscheinlichkeiten benennen wollen, ändern sich die Wahrscheinlichkeiten schon wieder.

Das ist die verrückte Perversität des Marktes. Es kann sein, dass die Wahrscheinlichkeit für den Eintritt eines Ereignisses fällt, je mehr Leute an den Eintritt dieses Ereignisses glauben. Wahrscheinlich oder nicht – das ist schon passiert. Nehmen wir zum Beispiel den Aktienmarkt. Wenn Leute glauben, dass sie durch den Kauf von Aktien reich werden können, dann stören sie das Universum – sie kaufen Aktien, und die Kurse steigen. Je höher die Kurse steigen, desto mehr Leute glauben, dass die Aktien steigen werden ... und die Kurse steigen weiter. Irgendwann haben die Aktienkurse ihren Hochpunkt erreicht – weil die Kurse nicht ewig steigen können. Und das ist fast präzise der Punkt, wo die meisten Leute glauben, dass die Aktien in Zukunft steigen werden.

Dieser Punkt war in den USA irgendwann zwischen Herbst 1999 und März 2000 erreicht – vor ungefähr 3 Jahren. Seitdem ist der Dow Jones um 37 % gefallen. Der Wilshire-Index (ein sehr breitgefasster US-Index) hat sogar 43 % verloren. Das war der größte Bärenmarkt seit 1929, alleine 2002 haben die Aktienfonds durchschnittlich 27 % verloren. Es ist noch niemals zuvor eine solch hohe Marktkapitalisierung eingedampft worden. Der totale Verlust an Marktkapitalisierung beträgt ca. 90 % des amerikanischen Bruttoinlandproduktes (BIP), verglichen mit ca. 60 % des BIP in den 2 Jahren nach dem Crash von 1929.

Fast alle Prognosen waren in dieser Periode von Ende 1999 bis März 2000 falsch; die überwältigende Mehrheit dachte, dass die Aktien weiter steigen, und nicht fallen würden. Diese Entwicklung setzte sich 2002 fort – "weil Aktien fast niemals 3 Jahre in Folge fallen." Abby Joseph Cohen, Ed Yardeni, James Glassman – all die großen Namen der 1990er – glauben immer noch, dass die Aktien steigen werden, wenn nicht letztes Jahr, ... dann dieses. Sie scheinen überhaupt nicht zu merken, dass ihr eigener Optimismus die Wahrscheinlichkeiten gegen sie gerichtet hat. Nachdem sie jahrelang über steigende Aktienkurse geredet haben, haben sie die kleinen Anleger davon überzeugt, dass Aktien langfristig ein nahezu idiotensicheres Investment seien.

Im letzten Quartal des 20. Jahrhunderts scien nichts besser zu funktionieren als der amerikanische Kapitalismus. Die Aktien begannen 1975 zu steigen ... und stiegen – mehr oder weniger – weiter bis zum März 2000. Bis dahin war jeder Zweifel beseitigt. Die Amerikaner waren Gläubige des Aktienmarktes geworden.

"Zu glauben, dass Aktien nicht mehr popular sein werden ...", schrieb James Glassman Anfang 2002, "ist zu glauben, dass sie der starken Flutwelle widerstehen können, die seit 60 Jahren in die gleiche Richtung läuft."

Glassman kritisiert nicht meine Metaphern, aber ich kann nicht widerstehen, seine zu kritisieren. Flutwellen rennen nicht für immer in eine bestimmte Richtung. Es gibt auch eine Ebbe, und die gleiche Menge an Wasser läuft in die entgegengesetzte Richtung zurück.

Glassman scheint an Flutwellen und Wetter zu glauben, aber er schaut niemals aus dem Fenster. "Es regnet, aber die Sonne wird wieder herauskommen. Aktien fallen, aber sie erholen sich immer wieder auf höhere Niveaus", schrieb er. Und dann regnet es wieder – das hat er vergessen, hinzuzufügen! Und wenn die Sonne lang genug geschienen hat, bemerken die Leute die Wolken am Horizont nicht mehr.

Wer bemerkte in den perfekten Tagen Anfang 2000 schon, dass sich die Wahrscheinlichkeiten geändert hatten; dass der Aktienmarkt von Anfang 2000 anders war als der von 1975 ... und dass die wenigen Investoren, die 1975 Aktien kauften, sich von den Mamas und Papas, die 2000 Aktien kauften, sehr deutlich unterschieden? Wer bemerkte schon, dass die Leute, die aus den richtigen Gründen 1975 Aktien gekauft hatten, 2000 aus den falschen Gründen kauften (um mit Warren Buffett zu sprechen)?

Warren Buffett hat ein anderes hilfreiches Diktum: Wenn man in einem Kartenspiel ist und nicht merkt, wer der Verlierer ist – dann ist man es selbst. Millionen von Verlierern haben in den letzten 25 Jahren den Aktienmarkt betreten ... angelockt vom Beispiel von Warren Buffett, und der Aussicht, durch nichts etwas zu verdienen. Kaum jemand von diesen Millionen hatte einen Regenschirm dabei.

Seit Anfang 2000 sind nun rund 3 Jahre vergangen. Auf dem Papier ist in diesem Zeitraum mehr Geld als jemals zuvor verloren worden. Und dennoch glauben die kleinen Leute immer noch an ihre Aktien. Sie glauben den "Gründen", warum ihre Aktien jetzt steigen werden ... weil sie einfach nicht 4 Jahre in Folge fallen können! Die wenigen Daten, die wir dazu haben (weil Aktien eben so selten so lange fallen) zeigen allerdings folgendes: Wenn die Aktien schon 3 Jahre in Folge gefallen sind, dann besteht eine ca. 50 %ige Wahrscheinlichkeit, dass sie auch noch ein 4. Jahr fallen (bedingte Wahrscheinlichkeit).

Dieses Jahr könnten die Wahrscheinlichkeiten gestört werden – allerdings nicht in der Weise, auf die die Investoren hoffen. Aktien fallen selten 4 Jahre in Folge, weil sie – normalerweise – nach 36 Monaten einen Boden ausgebildet haben. Aber dieses Jahr ist das anders. Die Verlierer sind so zuversichtlich, dass sie ihre Aktien nicht verkaufen wollen, um die Verluste zu realisieren. Anfang 2003 waren die Aktien immer noch mit einem KGV bewertet, das mehr für ein Top als für einen Boden typisch ist. Basierend auf den "Kernergebnissen" stehen die Aktien des S&P 500 bei einem KGV von rund 40. Das Barron's Magazin berechnet auf Basis der letztes Jahr vermeldeten Ergebnisse immer noch ein KGV von 28. Beides bedeutet, dass Aktien generell noch teuer sind.

Während die Ergebnisse ein Subjekt der Interpretation sind, sind es die Dividendenrenditen nicht. Die Dividendenrendite lag Ende 2000 bei nur 1,82 %.

Aber vielleicht werden die bisherigen Verlierer 2003 Glück haben. Vielleicht wird die US-Armee Osama Bin Laden fangen ... und vielleicht werden die Aktienkurse steigen. Vielleicht werden sie einfach Glück haben.

Stellen Sie sich das Gelächter vor, als Einstein im Himmel ankam und Gott erklärte: "Ich habe keinen Plan, ... ich rolle nur den verdammten Würfel!"

Gott kann tun, was immer er will – natürlich. Aber wir handeln genauso. Ich gebe nicht vor, Gottes Plan oder seine Methode zu kennen. Ich weiß, dass die Geschichte voll von Mythen und Lügen ist, und dass es unmöglich ist, die Gegenwart vollständig zu verstehen, und dass die Zukunft unvorhersehbar ist.

Aber was soll's? Wie die Existenzialisten uns sagen, müssen wir trotzdem morgens aufstehen und Entscheidungen treffen. Und wenn wir merken, dass wir nicht wissen, ob die Aktien im laufenden Jahr steigen oder fallen werden, was können wir da tun?

Wir raten ... wir wünschen ... und wir beten.

Ich schätze, dass Aktien dieses Jahr ein schlechtes Investment sind, aus einfachen Gründen:

"Der Platz, wo man ein sicheres und gewinnbringendes Investment findet, ist normalerweise ein Platz, wo andere nicht suchen", so James Grant. Jeder sucht an der Wall Street. Deshalb werde ich an anderen Plätzen suchen.

"Niedrig kaufen, hoch verkaufen." Diese alte Regel springt mir praktisch ins Gesicht. In den letzten 100 Jahren oder so lag das durchschnittliche KGV von US-Aktien bei rund 15 (was übrigens ehrlicher als heute berechnet wurde). Fast jede Messform liefert heute rund das Doppelte.

"Ein Bärenmarkt setzt sich fort, bis er zu Ende ist – und reale Bewertungen erreicht hat", so Richard Russel, langjähriger Marktbeobachter. Und Aktien sind wirkliche Schnäppchen, wenn sie ein KGV von 8 bis 10 haben, und nicht eins von 28–40. Wenn die Aktien in der Zukunft noch einmal mit einem KGV von 10 bewertet werden, warum sollte man sie dann heute kaufen?

Natürlich könnten Aktien steigen. Und vielleicht werden sie das auch. Aber es ist eine schlechte Wette, darauf zu setzen. Nicht dass ich die Wahrscheinlichkeiten mehr als andere kennen würde. Was ich weiß, was viele andere nicht wissen, ist, dass ich die Wahrscheinlichkeiten nicht weiß ...

Demnächst mehr darüber ...