Drei Hochzeiten, ein Todesfall

von Bill Bonner

“Ich glaube der Kreditmarkt war auf verantwortungslose Weise freizügig, bis hin zu dem Punkt, an dem es der Markt heute nicht mehr mit den traditionellen, an die Risiken angepassten Ertragsraten zu tun hat, sondern mit solchen, die die Risiken vernachlässigen“

– Wilbur Ross, Private Equity Pionier.

An dem Tag, an dem Jonathan Gray auf Sam Zell traf, flogen die Funken. Die beiden waren wie füreinander gemacht. Gray leitet bei Blackstone’s den Immobilienzweig und suchte nach einer großen Geschäftstrophäe am heißen kommerziellen Immobilienmarkt in Manhattan. Sam Zell ist auch einige Male in der Gegend gewesen, und wollte aus seiner langweiligen Beziehung mit Equity Office Partners aussteigen, einem Gebäudekomplex, mit dem er über viele Jahre zusammengelebt hat.

Die Zeremonie, die daraufhin folgte, war hinreißend, die gewaltigste, fremdverschuldete Übernahme aller Zeiten. Für 39 Milliarden Dollar wurde der Bund geschlossen und Gray wurde Herr über das EOP Portfolio. Es war eine Geschichte für die Geschichtsbücher und die Zeitungen. Es war auch eine Geschichte, die nach Dekonstruktion verlangt.

Denken Sie einmal darüber nach. Gray hat Geld genommen, dessen Finanzierung ihn 6,5% kostet und hat es verwendet, um Immobilien zu kaufen, die ihm einen Gewinn von 3,75% „Höchstzinssatz“ bringen. Oberflächlich betrachtet, scheint Blackstone seine Verluste selbst sicherzustellen. Was soll das?

Das Thema des heutigen Beitrags ist, dass alle Menschen gleich sind, wenn es zu einer Kreditexpansion kommt – reich oder arm, Japaner oder Amerikaner, gebildet oder gerade vom Rübenlaster gefallen. Solange sich die Blase weiter ausdehnt, kommen sie alle in den Genuss der gleichen Illusionen und Täuschungen. Der Hausbesitzer mit schlechten Kreditbedingungen lügt hinsichtlich seines Einkommens, während der große städtische Schwindler vergisst, nach absichernden Dokumenten zu fragen. Und sie alle stehen am Ende mit Deals da, von denen sie wünschen, sie hätten nie davon gehört.

“Nimm nie einen finanziellen Ratschlag von jemandem an, der jünger ist als du“, hieß eine Regel der Oldtimer. Mr. Gray ist erst 37 Jahre alt. Er hat vermutlich noch die Schulbank gedrückt, als es zuletzt eine große Zeit der Geschäftsehen in New York gab. Damals, in den späten achtziger Jahren, waren die inbrünstigen Bewerber Japaner. Amerikaner konnten ihr Glück gar nicht fassen, das war eine Gattung der größten reichen Blödmänner, die sie je gesehen hatten.

Ein Märchen von einer Finanzehe ereignete sich in dieser Ära 1989 zwischen Mitsubishi Estate und dem amerikanischen Liebling, dem Rockefeller Center. Mitsubishi hat 1,4 Milliarden Dollar hingeblättert, was in den damaligen Tagen noch großes Geld war. Dann stellte man fest, dass das Dach repariert werden musste ... und musste ein weiteres Vermögen für Instandhaltung und Wiederherstellung ausgeben. Ein Trio der Columbia Business School nannte die Ehe Mitsubishi-Rockefeller später eine der „dümmsten Geschäftsentscheidungen aller Zeiten.“

Diese Entscheidung war so dumm, weil sie die Grundlagen der Immobilieninvestitionen außer Acht ließ. Immobilien zu kaufen ergibt nur dann Sinn, wenn man mit den Mieten genug Gewinn macht, um die Ausgaben abdecken und einen anständigen Gewinn einstecken zu können.

Nachdem sie in den Achtzigern fast 300 Milliarden in Prestigeimmobilien in den USA gesteckt hatten, entschlossen sich die Japaner bald, dass sie wieder aussteigen wollten und haben in den darauffolgenden 15 Jahren verkauft. Die Preise für kommerzielle Immobilien in den USA fielen in den frühen 90er Jahren um bis zu 50%. Die Käufer des Rockefeller Centers hatten mit steigenden Mieten gerechnet, stattdessen sind die Mietpreise eingebrochen, die Zahl der leerstehenden Wohnungen ist gestiegen und die armen Samurais, die unter keinem guten Stern standen, wurden mit Verlusten überhäuft. Irgendwann haben sie vollständig die Kontrolle über ihren Liebling verloren.

Das ist heute fast 20 Jahre her. Das Drama ist immer noch das gleiche, aber die Dramatis Personae haben sich geändert. Vor einigen Tagen war Morgan Stanley in den Nachrichten. All Nippon Airways besitzen eine Hotelkette mit 13 Hotels in Japan. Sie wollten diese Gebäude für ungefähr 100 Milliarden Yen loswerden und gaben bekannt, dass sie Angebote annehmen würden. Dreißig Anbieter sind aufgetaucht. Einer davon, der bereits erwähnte Mr. Gray, hat 235 Milliarden Yen geboten. Doch dann kam ein weiterer dicker Brocken, Morgan Stanley, mit 280 Milliarden Yen. Er hat den Zuschlag von ANA für ein Angebot bekommen, das um das 2,8-fache über dem Betrag lag, auf den die Japaner gehofft hatten.

Finanzehen sind selten glücklich, wenn sie aus solch fiebrigen Angebotskämpfen hervorgehen. Die Liebhaber werden von der Hitze der Auktion ergriffen und von den lockeren Kreditbedingungen mitgerissen. Wenige Monate später, wenn es nicht mehr so leicht ist, an Geld zu kommen, blicken sie auf den unbekannten Kopf, der neben ihnen auf dem Kissen liegt und sie fragen sich, in was sie sich da hineingeritten haben. Schon bevor Morgan Stanley die Messlatte höher gelegt hatte, waren die Preise in Tokio deutlich gestiegen. Die Dividendenerträge im japanischen Immobiliensektor haben sich in den vergangenen fünf Jahren , verglichen im den 10-jährigen Anleihenerträgen, fast halbiert. Die durchschnittlichen Höchstzinssätze liegen in Japan heute bei nur 3,5%. Der Anteil leerstehender Wohnungen unter 3%. Bei dem Preis, den Morgan Stanley bezahlt hat, wird das Unternehmen bald genauso in Panik geraten, wie Mitsubishi Estate vor 18 Jahren.

Während Morgan Stanley der größte Hotelbetreiber Japans wurde, hat das Unternehmen auch kurz innegehalten, um der bereits erwähnten Mitsubishi Estate Co. den Hof zu machen. Diesmal waren es die Japaner, die auf den Verkauf eines Anteils des Immobilienbesitzes drängten, und das - ist es denn die Möglichkeit – für 1,4 Milliarden Dollar, genau wie beim Kauf des Rockefeller Centers.

Wenigstens die Immobilieninvestoren in Japan können immer noch darauf hoffen, dass ihre Erträge hoch genug sind, um die Finanzierungskosten zu decken – dank der Hypothekenraten, die in der Nähe von 2% liegen. In London und New York liegt die Preisdifferenz mittlerweile im negativen Bereich.

Auch das größte Geschäft der britischen Immobiliengeschichte ereignete sich erst vor Kurzem. Diesmal war der Bieter ein spanischer Immobilienriese, Metrovacesa, und die Trophäe war Londons HSBC Hauptquartier am Canary Wharf. Für mehr als 2 Milliarden Dollar war es auch eine Trophäe von einem Preis – der höchste, der je für ein britisches Gebäude bezahlt wurde. In London, mehr noch als in Japan ... oder im New York des Jahres 1989 ... können diejenigen, die nach Schnäppchen suchen, ebenso gut gleich nach Hause gehen. Die Mieten sollen um 25% innerhalb der vergangenen 12 Monate gestiegen sein, die Quadratmeterpreise sind doppelt so hoch wie die in New York. Und bei dem Preis, den die Spanier bezahlt haben, wird ihr Aufkauf nicht mehr einbringen als sie in Tokio bekommen hätten – 3,8%. Doch die Finanzierungskosten sind in Großbritannien deutlich höher als in Japan. Selbst der beste Zinssatz im Vereinigten Königreich liegt mit 5,5% deutlich höher als die zu erwartenden Gewinne aus dem HSBC Gebäude. Die Spanier hätten mit Anleihen von der Regierung bessere Erträge erzielt – und das fast ohne Risiken oder Ärger.

Letzten Endes läuft es darauf hinaus, dass man zwar die Amortisierungspläne in der Schule lernen kann, dass es aber immer noch Dinge gibt, die man erst im Beruf selbst lernt. Und dafür muss jede Generation ihr eigenes Lehrgeld bezahlen.

Wenn man die letzte Phase einer Kreditexpansion erreicht, dann strömen die Blasenköpfe zuerst ganz nervös in die schlechten Anlagen. Und wenn dann das Konfetti nicht mehr fliegt und die Hochzeitsgeschenke schon weggepackt wurden, dann stellen sie plötzlich fest, dass sie die Eheschließung, auf die sie sich so hastig eingelassen hatten, vielleicht doch noch bereuen.

Ruhe bewahren.