Das wahre Erbe von Greenspan, Teil 2

von Dr. Kurt Richebächer

Immer dann, wenn eine monetäre Milderung opportun erschien, hat Mr. Greenspan wild mit beiden Hebeln gespielt. Wenn angezogen werden musste, agierte er immer nur zögerlich und nur mit dem kleinen Hebel, um die Zinsen zu verändern. Er hat nie ernsthaft die Bankreserven eingeschränkt. Auch wenn es schwer zu glauben ist, aber er hat tatsächlich die Reserven der Fed seit letztem Mai gelockert.

Das ist vermutlich der Fall, weil die andauernde, zügellose Kreditexpansion die Ansprüche an die Reserven des Banksystems steigert. Dennoch muss die Fed höhere Reserven zur Verfügung haben, um die Leitzinsen auf dem angestrebten Niveau von 4 % zu halten.

Es sollte klar sein, was das zu bedeuten hat: Die Fed bemüht sich eifrig jedes wirkliche Anziehen zu verhindern, in der augenscheinlichen Hoffnung, dass die "gemäßigten" Zinsanhebungen den Job langsam im Laufe der Zeit übernehmen werden und damit auch weniger Schmerzen verursachen. Doch mit großer Wahrscheinlichkeit bedeutet das weitere Anhebungen und mehr Schmerzen – zu einem späteren Zeitpunkt.

Es war tatsächlich die gleiche Erfahrung, die Volcker 1979 dazu veranlasste, diese strikten Zinsziele im Oktober 1979 aufzugeben und stattdessen die Reserven der Bank ins Visier zu nehmen. Das bedeutete eine weitgreifende Abweichung der amerikanischen Geldpolitik von der früheren, dauerhaften monetären Leichtigkeit und starken Inflationsneigung hin zu einer einzigartigen Anziehung, die zu einem Niedergang der Inflationsraten führte.

Die Fed unter Greenspan ist zu dem zweifelhaften Verfahren zurückgekehrt, sich auf die Zinssätze zu konzentrieren, während man sich deutlich auf die gemäßigten – sprich: sehr langsamen – Zinsanhebungen beschränkt. Die wahre monetäre Erleichterung zeigt sich im Andauern der erbarmungslosen Kreditflut.

Als Alan Greenspan sein Amt 1987 übernahm, lag die Verschuldung bei insgesamt 10,57 Billionen Dollar. Den jüngsten Zahlen zufolge liegt sie heute bei 37.35 Billionen Dollar. Das ist mit Sicherheit der zweifelhafteste Verdienst Greenspans.

Um den Folgen der Blase bei Aktien zu entgehen, hat die Fed eine Blase bei Immobilien und Anleihen zwischen 2001 und den darauf folgenden Jahren erzeugt. Ich denke es ist an der Zeit, über die Folgen dieser beiden Vermögenswert- und Kreditblasen nachzudenken. Die umgestülpte Ertragskurve bedroht in erster Linie die riesige, bestehende "Carry-Trade" Blase bei den Schatzanleihen. Aber auch die große Hausblase und die etwas kleinere Autoblase haben ihre besten Tage schon hinter sich. Steigende Zinssätze und geringes Einkommenswachstum fordern unerbittlich ihren Tribut.

Es sollte sofort deutlich werde, dass die möglichen wirtschaftlichen und finanziellen Folgen eines Platzens dieser Blasen um einiges schlimmer sein wird, als die möglichen Folgen der früheren Aktienblase. Die übermäßigen Ausgaben und Schulden sind in den vergangenen Jahren in einem Maß gestiegen, das eine Bedrohung für die Stabilität des gesamten amerikanischen Finanzsystems darstellt.

In der letzten Zeit hat Mr. Greenspan in seinen öffentlichen Reden unterstellt, dass die hohen Preise bei den Vermögenswerten ironischerweise ein Folge des außergewöhnlichen Erfolgs seiner Politik seien, weil er die führenden Investoren dazu gebracht hätte, geringere Risikoprämien zu fordern. Irgendwann wird sich das allerdings umdrehen und die fallenden Preise werden dann die "allzu offensichtliche Abweichung und die ansteckenden Anfälle von menschlicher Euphorie und Verzweiflung und die Instabilität, die sie hervorrufen" widerspiegeln.

Und doch betont er, dass es "einfach nicht realistisch" sei, zu erwarten, dass die Fed Blasen bei Vermögenswerten erkennen und sicher entspannen kann. Die richtige Antwort lautet seiner Meinung nach, dass die Politiker die Märkte so flexibel wie möglich halten sollten und so unreguliert wie möglich. Flexible Märkte haben es in der Vergangenheit möglich gemacht, Schocks aufzufangen, so wie den Zusammenbruch der Aktienblase und Terroranschläge wie den am 11. September 2001.

Ich bin mir nicht sicher, was mich mehr schockiert. Diese sinnlose und arrogante Behauptung oder das Stillschweigen der amerikanischen Wirtschaftswissenschaftler. Überschwang, für sich genommen, ist noch nicht in der Lage die Preise der Vermögenswerte aufzublasen. Die unverzichtbare erste Bedingung ist immer eine Kreditschwemme und Mr. Greenspan hat diese mit unvergleichlicher Ausschweifung geliefert. Es liegt jedoch in der Natur der Dinge, dass leichtes Geld und Kreditschwemmen führen und der Überschwang folgt.

Die wirtschaftliche Erholung, die Amerika 2001 erlebt haben soll, war mit Abstand die schwächste in der gesamten Nachkriegszeit. Für die arbeitende Bevölkerung hat es keine Erholung gegeben. Man spricht euphemistisch eher über eine Fehlmenge bei den Arbeitsplätzen und beim Einkommenswachstum. Man sollte besser von einem Fiasko sprechen.

Zwei akute Gefahren schweben momentan über der amerikanischen Wirtschaft und dem Finanzsystem. Die eine ist die umgestülpte Ertragskurve, die droht den Boden unter der riesigen "Carry Trade"-Blase bei den Anleihen wegzuziehen und damit auch unter der Immobilienblase. Die andere Gefahr liegt in den Verbraucherausgaben. Die Verbraucherkredite sinken, während auch die Zahl der Arbeitsplätze und das Lohnwachstum wieder schwächer werden. Es sieht so aus, als verließe sich die "Carry Trade" Gemeinschaft auf sofortige Zinskürzungen falls etwas schief gehen sollte. Ich erwarte, dass Fed die extreme Verletzlichkeit dieser beiden Bereiche massiv unterschätzt und auch weiterhin bei den Zinsanhebungen bleiben wird. Das "Rätsel" um die Zinsen ist so ziemlich das einzige, was dieses Kartenhaus noch zusammenhält.

"Super liquide Märkte", ist schon zu einer reißerischen Phrase der verbreiteten Bullenfänger geworden. Man sollte allerdings nicht vergessen, dass die gegenwärtige Liquiditätsflut in den USA und einigen anderen Ländern ihren einzigen Ursprung in den monströsen Blasen bei den Vermögenswerten hat, die die Bedingungen für praktisch unbegrenzte Kredite liefern. Man muss deutlich zwischen einer verdienten Liquidität und einer auf Spekulationsblasen basierenden geliehenen Liquidität unterscheiden. Die letztere kann sich über Nacht in Luft auflösen.

Der scharfe Anstieg der Inflationsrate zwingt die Fed zu stetigen Zinsanhebungen. Damit geht sie bei den bestehenden Blasen enorme Risiken ein. Oder um es ganz platt auszudrücken: Sie hat die Kontrolle verloren.